Defalcarea modelului Fed

Modelul Fed a apărut la începutul secolului al XXI-lea ca metodologie de evaluare a stocurilor folosită de guruii de pe Wall Street și de presa financiară. Modelul Fed stoc compară randamentul la randamentul obligațiunilor. Susținătorii citează aproape întotdeauna următoarele trei atribute ca fiind motivele popularității sale:

• Este simplu.
• Este susținut de dovezi empirice.
• Este susținut de teoria financiară.

Acest articol examinează conceptele de bază din spatele modelului Fed: modul în care funcționează și cum a fost dezvoltat, iar articolul va prezenta, de asemenea, provocările pentru succesul său și temeinicia teoretică.

Ce este modelul Fed?

Modelul Fed este o metodologie de evaluare care recunoaște o relație între randamentul câștigurilor la termen de pe piața bursieră (de obicei indicele S&P 500 ) și randamentul obligațiunilor de trezorerie pe 10 ani până la scadență (YTM).

Randamentul unei acțiuni este câștigurile preconizate în următoarele 12 luni împărțite la prețul curent al acțiunilor și este simbolizat în acest articol ca (E 1 / P S ). Această ecuație este inversa raportului P / E forward familiar, dar, atunci când este prezentat în aceeași formă de randament, evidențiază rentabilitate a investiției.

Unii susținători ai modelului Fed cred că relația de randament variază în timp, așa că utilizează o medie a comparației randamentului fiecărei perioade. Metoda mai populară este aceea în care relația este fixată la valoarea particulară a zero. Această tehnică este denumită forma strictă a modelului Fed, deoarece implică faptul că relația este strict egală.

În formă strictă, relația este de așa natură încât randamentul stocului la termen este egal cu randamentul obligațiunilor:

Din aceasta se pot trage două concluzii:

Diferența dintre randamentul stocului la termen este egal cu 0.

E1PS-DaB=0\ frac {E_1} {P_S} – Y_B = 0PS(…)

Alternativ, raportul randamentului stocului la termen împărțit la randamentul obligațiunilor este egal cu 1:

Premisa din spatele modelului este că obligațiunile și acțiunile sunt produse de investiții concurente. Un investitor face în mod constant alegeri între produsele de investiții pe măsură ce prețurile relative dintre aceste produse se schimbă pe piață.

Origini

Numele Fed Model a fost fabricat de profesioniștii din Wall Street la sfârșitul anilor 1990, dar acest sistem nu este aprobat oficial de Consiliul Rezervei Federale. La 22 iulie 1997, Raportul Humphrey-Hawkins al Fed a introdus un grafic al relației strânse dintre randamentele Trezoreriei pe termen lung și randamentul câștigurilor forward ale S&P 500 din 1982 până în 1997.

Evaluarea capitalurilor proprii și rata dobânzii pe termen lung

La scurt timp după aceea, în 1997 și 1999, Edward Yardeni, pe atunci la Deutsche Morgan Grenfell, a publicat mai multe rapoarte de cercetare analizând în continuare această relație randament obligațiuni / randament stoc. El a numit relația Modelul de evaluare a acțiunilor Fed, iar numele a rămas blocat.

Utilizarea inițială a acestui tip de analiză nu este cunoscută, dar o comparație a randamentului obligațiunilor versus randamentul capitalurilor proprii a fost utilizată în practică cu mult înainte ca Fed să o graficeze și Yardini să înceapă să comercializeze ideea. De exemplu, I / B / E / S a publicat randamentul câștigurilor la S&P 500 față de Trezoreria pe 10 ani de la mijlocul anilor 1980. Având în vedere simplitatea sa, acest tip de analiză a fost probabil folosit și cu ceva timp înainte.În lucrarea din martie 2005 intitulată „Raportul P / E al pieței: rentabilități, câștiguri și inversare medie”, Robert Weigand și Robert Irons au comentat că dovezile empirice sugerează că investitorii au început să utilizeze modelul Fed în anii 1960, imediat după ce Myron Gordon a descris model de reducere a dividendelor în lucrarea seminală „Dividende, câștiguri și prețuri de acțiuni” în 1959.

Utilizarea modelului

Modelul Fed evaluează dacă prețul plătit pentru fluxurile de numerar mai riscante obținute din acțiuni este adecvat prin compararea măsurilor de rentabilitate așteptate pentru fiecare activ: YTM pentru obligațiuni și E 1 / P S pentru acțiuni.

Această analiză se face de obicei examinând diferența dintre cele două randamente așteptate. Valoarea spread-ului între (E 1 / P S ) – Y B indică magnitudinea prețului greșit între cele două active. În general, cu cât spread-ul este mai mare, cu atât acțiunile sunt mai ieftine în raport cu obligațiunile și invers. Această evaluare sugerează că o scădere a randamentului obligațiunilor dictează o scădere a randamentului câștigurilor, ceea ce va duce în cele din urmă la creșterea prețurilor acțiunilor. Aceasta este P S ar trebui să crească pentru orice E dat 1 când randamentele obligațiunilor sunt sub randamentul de stoc.

Uneori, experții pieței financiare susțin neglijent (sau ignorant) că acțiunile sunt subevaluate în conformitate cu modelul Fed (sau ratele dobânzii). Deși aceasta este o afirmație adevărată, este neglijentă, deoarece implică faptul că prețurile acțiunilor vor crește. Interpretarea corectă a unei comparații între randamentul acțiunilor și randamentul obligațiunilor nu este că acțiunile sunt ieftine sau scumpe, ci că acțiunile sunt ieftine sau scumpe în raport cu obligațiunile. S-ar putea ca acțiunile să fie scumpe și la prețuri pentru a furniza randamente sub randamentele lor medii pe termen lung, dar obligațiunile sunt chiar mai scumpe și la prețuri pentru a furniza randamente mult sub randamentele lor medii pe termen lung.

Ar putea fi posibil ca acțiunile să fie continuu subevaluate conform modelului Fed, în timp ce prețurile acțiunilor scad de la nivelurile actuale.

Provocări observaționale

Opoziția față de modelul Fed s-a bazat atât pe dovezi empirice, observaționale, cât și pe neajunsuri teoretice. Pentru început, deși randamentele acțiunilor și obligațiunilor pe termen lung par a fi corelate începând cu anii 1960, ele par a fi departe de a fi corelate înainte de anii 1960.

De asemenea, pot exista probleme statistice în modul în care a fost calculat modelul Fed. Inițial, analiza statistică a fost realizată utilizând regresia obișnuită a celor mai mici pătrate, dar randamentele obligațiunilor și stocurilor pot părea co-integrate, ceea ce ar necesita o metodă diferită de analiză statistică. Javier Estrada a scris în 2006 o lucrare numită „Modelul Fed: răul, cel mai rău și cel urât”, unde a analizat dovezile empirice folosind metodologia de co-integrare mai adecvată. Concluziile sale sugerează că modelul Fed poate să nu fie la fel de bun ca un instrument pe cât se credea inițial.

Provocări teoretice

Oponenții modelului Fed pun, de asemenea, provocări interesante și valide pentru soliditatea sa teoretică. Apar îngrijorări cu privire la compararea randamentelor acțiunilor și a randamentelor obligațiunilor, deoarece Y B este rata internă a rentabilității (IRR)  a unei obligațiuni și reprezintă cu exactitate rentabilitatea așteptată a obligațiunilor. Amintiți-vă că IRR presupune că toate cupoanele plătite pe durata de viață a obligațiunii sunt reinvestite la Y B, în timp ce E 1 / P S nu este neapărat IRR al unei acțiuni și nu reprezintă întotdeauna rentabilitatea așteptată a acțiunilor.

Mai mult, E 1 / P S este o rentabilitate reală ( ajustată la inflație ), în timp ce Y B este o rată de rentabilitate nominală (neajustată). Această diferență determină o defalcare în comparația cu rentabilitatea așteptată.

Oponenții susțin că inflația nu afectează acțiunile în același mod în care afectează obligațiunile. Se presupune că inflația se transmite deținătorilor de acțiuni prin câștiguri, dar cupoanele către deținătorii de obligațiuni sunt fixe. Deci, atunci când randamentul obligațiunilor crește din cauza inflației, P S nu este afectat deoarece câștigurile cresc cu o sumă care compensează această creștere a ratei de actualizare. Pe scurt, E 1 / P S este un randament real așteptat și Y B este un randament nominal așteptat. Astfel, în perioadele cu inflație ridicată, modelul Fed va argumenta în mod incorect pentru un randament ridicat al acțiunilor și va deprima prețurile acțiunilor și, în perioadele cu inflație scăzută, va argumenta incorect pentru randamente scăzute ale acțiunilor și va crește prețurile acțiunilor.

Circumstanța de mai sus se numește iluzia inflației, pe care Franco Modigliani și Richard A. Cohn l-au prezentat în lucrarea lor din 1979 „Inflația, evaluarea rațională și piața”. Din păcate, iluzia inflației nu este atât de ușor de demonstrat pe cât pare atunci când se ocupă de câștigurile corporative. Unele studii au arătat că o mare parte a inflației trece la câștiguri, în timp ce altele au arătat contrariul.

Linia de fund

Modelul Fed poate fi sau nu un instrument eficient de investiții. Cu toate acestea, un lucru este sigur: dacă un investitor ia în considerare stocurile active reale care trec inflația către câștiguri, nu își poate investi în mod logic capitalul pe baza modelului Fed.